SCOR Vie : Embedded Value et analyse des ?carts au 31/12/2004

Embedded Value – Principes méthodologiques retenus

L'Embedded Value représente la somme des trois éléments :

(a) Actif Net Réévalué

(b) Valeur du stock de traités existants

(c) Coût de blocage de la marge de solvabilité

(a) L'Actif Net Réévalué :

La valeur de l'actif net est basée sur les actifs nets de la société. Des ajustements sont effectués pour tenir compte des différences entre la valeur économique et la valeur comptable.

Ces ajustements consistent à:

. éliminer les actifs incorporels,

. éliminer la valeur des titres de participations dans les filiales pour la remplacer par l'actif net réévalué de ces filiales.

. rajouter la part des plus-values latentes attribuable aux actionnaires et non prise en compte dans la valeur du portefeuille.

(b) La valeur du stock de traités existants :

Elle est calculée en projetant les résultats des traités en cours à la date d'évaluation, en utilisant des hypothèses raisonnables sur les évolutions futures des facteurs qui influencent la rentabilité. Ces résultats sont actualisés à la date d'évaluation. Le taux d'actualisation est égal au taux de rendement des obligations d'Etat à 10 ans augmenté de 350 points de base.

Les résultats futurs utilisés dans le modèle d'évaluation sont définis sur la base du stock de traités à la date de l'évaluation sans intégrer dans les projections :

. les nouvelles polices souscrites après cette date d'évaluation et réassurées sur des traités existants

. les nouveaux traités qui seront souscrits à l'avenir par la société.

Les frais de gestion ont été modélisés en pourcentage des primes et/ou des provisions techniques et ces pourcentages sont stables par hypothèse sur toute la durée de projection. On trouvera dans la section Analyse de sensibilité l'impact d'une augmentation de 10% des frais de gestion.

Les rendements financiers futurs sont calculés sur la base de l'allocation d'actifs de chaque entité au 31/12/2004, et en utilisant des hypothèses de rendement pour chaque actif, calées sur les rendements de marché au 31/12/2004 (ces hypothèses sont présentées dans la section Les hypothèses). Hormis les portefeuilles de SCOR Life Re et de SCOR Vie Montréal qui ont un portefeuille obligataire dédié, portefeuille alors projeté jusqu'à son terme, les rendements des actifs à taux fixe n'intègrent pas l'existence de plus ou moins values latentes à la date de l'évaluation et restent donc constants sur la durée de la projection. On trouvera dans l'analyse de sensibilité l'impact d'une variation à la hausse du taux de rendement de 50 points de base.

(c) Le coût de blocage de la marge de solvabilité :

L'activité de SCOR Vie conduit à immobiliser dans chaque entité des fonds propres au moins égaux à la marge de solvabilité minimum requise, qui doit être rémunérée. Il n'existe pas actuellement en Europe de contraintes de solvabilité minimale applicables aux réassureurs. Une directive européenne relative aux règles de solvabilité applicables aux réassureurs a été approuvée par le Parlement Européen le 7 juin 2005 mais ne l'a pas encore été par le Conseil Européen. Ces modalités ne sont donc pas encore transposées dans les législations nationales et n'ont pas été retenues pour le calcul du coût de blocage.

Les montants de fonds propres retenus pour ce calcul sont :

. Pour l'Europe, la marge de solvabilité minimum réglementaire en vigueur pour les assureurs directs.

. Pour les filiales exerçant aux Etats-Unis, 200% du Risk Based Capital défini par la NAIC.

L'écart entre le taux de rendement après impôt des actifs en représentation de la marge de solvabilité et le taux de rendement requis par les actionnaires (taux d'actualisation) induit un coût de blocage de la marge de solvabilité qui est valorisé dans les calculs présentés.

La méthode mise en œuvre pour ce calcul de coût de blocage de la marge constitue une approche prudente :

. Le rendement futur des fonds propres immobilisés en représentation de la marge de solvabilité, ne prend pas en compte l'existence de plus values latentes à la date de l'évaluation. Ce taux de rendement est identique à celui utilisé dans les projections pour le calcul de la valeur du portefeuille.

. La marge de solvabilité est financée à 100% par des fonds propres "durs". D'une part, aucun actif incorporel (DAC ou VOBA) ou valeur de profits futurs en représentation de la marge de solvabilité, dont l'utilisation aurait réduit le coût d'immobilisation des fonds propres, n'a été pris en compte. D'autre part, le coût de blocage de la marge de solvabilité n'est pas diminué par l'utilisation d'un levier financier tel que de la dette subordonnée

L'impact d'une augmentation de 10% de la marge de solvabilité sur la valeur du portefeuille est présenté dans la section Analyse de sensibilités.

Analyse de la création de valeur

La variation de l'Embedded Value, entre le 31/12/2003 et le 31/12/2004 est analysée dans le tableau ci-dessous :

Montants en EUR millions

a Embedded Value au 31/12/2003 (avant impôts)	827.7
b Activité opérationnelle de SCOR Vie (avant impôts)	24.5
c Changements de l’environnement économique (avant impôts)	18.3
d Embedded Value au 31/12/2004 – Euros constants (avant impôts)	870.6
d =a+b+c
e Ecarts de changes (avant impôts)	(12.9)
f Embedded Value au 31/12/2004 – Euros courants (avant impôts)	857.6
d+e
g impôts	(238.6)
h Embedded Value au 31/12/2004 – Euro courants (après impôts)	618.9
f+g

Activité opérationnelle de SCOR Vie

Montants en EUR millions (avant impôts)

Effet de l’actualisation	78.9
Ecarts constatés sur l’année écoulée	(48,0)
Changements d’hypothèses non économiques	(40,6)
Valeur des nouveaux traités	5.8
Valeur de la nouvelle génération sur traités existants	28,4
Activité opérationnelle de SCOR Vie ( avant impôts)	24.5

L'effet d'actualisation correspond au rendement attendu sur l'Embedded Value calculé selon les hypothèses économiques en vigueur au 31/12/2003.

Les écarts constatés sur l'année écoulée reflètent d'une part la différence entre les éléments projetés dans l'Embedded Value au 31/12/03 pour l'année 2004 et la valeur constatée à l'arrêté du 31/12/04 pour ces éléments et d'autre part les changements d'estimations sur l'année de compte 2003 intervenues entre ces deux arrêtés. L'écart négatif indiqué ici résulte en grande partie de volumes de primes comptabilisés à l'arrêté du 31/12/2004 globalement inférieurs aux estimations effectuées au 31/12/2003.

Les changements d'hypothèses non économiques correspondent à la variation de valeur générée par la modification des paramètres techniques (taux de sinistralité, taux de chute, frais…) retenus dans les projections. Un effet négatif est globalement constaté du fait principalement de la révision des hypothèses :

. de chute sur des portefeuilles de financement,

. de mortalité sur le portefeuille Vie Traditionnelle souscrit par SCOR Life Re.

La valeur de la nouvelle production 2004, qui tient compte des frais d'acquisition, est analysée selon deux axes :

. La valeur des nouveaux traités, souscrits pendant l'année 2004, calculée à la date de souscription. Cette valeur est en baisse significative par rapport à celle de 2003 (EUR 19.1 millions) en raison d'une moindre souscription d'affaires.

. La valeur de la nouvelle production sur traités existants, calculée à la date d'entrée dans le portefeuille, correspondant à la valeur générée par la production 2004 des compagnies cédantes et entrant dans les traités souscrits avant le 31/12/2003. Cette valeur est stable par rapport celle de l'année 2003.

Variation de valeur liée aux changements de l'environnement économique

Le tableau ci-dessous détaille la variation de valeur liée aux changements de l'environnement économique:

Montants en EUR millions

Ecarts constatés sur l’année écoulée	4.1
Changement d’hypothèses économiques	14.2
Changements de l’environnement économique (avant impôts)	18.3

Les écarts constatés sur l'année écoulée correspondent à la différence entre les rendements réellement constatés dans l'année et les rendements attendus sur l'année 2004 selon les hypothèses économiques retenues pour les projections au 31/12/2003.

Les changements d'hypothèses économiques correspondent à la variation de valeur générée par la modification, par rapport à l'année précédente, des hypothèses économiques (taux d'actualisation, taux d'intérêt sur dépôts et taux de rendement sur autres actifs financiers, en baisse en Europe) retenues dans les projections pour les années à venir.

Ecarts de change

L'évolution des taux de change sur l'année 2004 conduit à un impact négatif de EUR 20.6 millions principalement du fait de l'appréciation de l'Euro face au dollar US. Cet effet a été partiellement compensé par des gains réalisés sur des couvertures de change de EUR 7.7 millions.

Les hypothèses

Le choix des hypothèses non économiques est basé sur des études internes menées par les équipes de SCOR Vie et sur leur connaissance des différents marchés. En particulier, les hypothèses de sinistralité reposent majoritairement sur l'expérience du portefeuille de chacune des entités.

La fiscalité retenue dans les calculs correspond systématiquement à l'état de la réglementation connue à la date de l'évaluation.

Les hypothèses économiques retenues dans les projections sont les suivantes :

	Zone Euro	USA	Canada
Taux d’actualisation	7.20 %	7.74 %	7.80 %
Taux sans risque	3.70 %	4.24 %	4.30 %
Taux de rendement des actifs à taux fixe	3.90 %	4.54 %	4.60 %
Taux de rendement des actions	7.20 %	7.74 %	7.80 %
Taux de rendement des actifs monétaires	2.11 %	2.59 %	2.50 %
Taux de rendement net utilisé pour les projections (*)	3.71 %	4.53 %	4.24 %

(*) A l'exception des portefeuilles de SCOR Life Re et de SCOR Vie Montréal pour lesquels les taux de rendement projetés sont calculés en déroulant le portefeuille obligataire dédié jusqu'à son terme.

Remarque générale sur les hypothèses :

Comme l'ensemble des groupes de réassurance, les données de portefeuille dont dispose SCOR Vie sont moins détaillées que celles disponibles au niveau des compagnies d'assurance.

De plus, certaines informations sont parfois disponibles avec retard et leur prise en compte dans les calculs d'Embedded Value n'est pas toujours possible dans les délais requis pour la publication de la communication financière. Dans ce cas, il est procédé à des estimations fondées sur l'expérience du portefeuille.

Il en résulte cependant, comme pour l'ensemble des réassureurs, une incertitude plus importante que celle relative aux Embedded Value publiées par les compagnies d'assurance tant au niveau de l'Embedded Value elle-même que des éléments retraçant la création de valeur d'une année sur l'autre.

Analyse de sensibilités

L'objet du tableau ci-dessous est de montrer la sensibilité de la valeur du portefeuille de contrats à la variation de différentes hypothèses.

Montants en EUR millions

Valeur du portefeuille au 31/12/2004 (après impôts)	352.0
Taux d’actualisation – 0,50%	19.8
Taux d’actualisation + 0,50%	(18.8)
Diminution de la sinistralité de 5%	82.6
Diminution des frais de 10 %	7.8
Augmentation des chutes de 10 %	(9.5)
Taux de rendements projetés + 0,50 %	19.3
Augmentation de la marge de solvabilité de 10 %	(8.1)

Avis externe (B&W Deloitte)

B&W Deloitte, cabinet d'actuaires a effectué une revue de l'Embedded Value de SCOR Vie au 31 décembre 2004, telle que calculée en interne selon les directives et sous la responsabilité des dirigeants de SCOR Vie. La revue a couvert la méthodologie appliquée, les hypothèses retenues et les calculs effectués.

La revue a été menée conformément aux pratiques et aux procédures actuarielles communément utilisées. B&W Deloitte s'est en particulier appuyé sur les données fournies par SCOR Vie sans chercher à les vérifier de façon exhaustive. Ces données incluaient des informations contenues dans les comptes de SCOR Vie.

A la lumière des remarques précédentes, B&W Deloitte considère que la méthodologie retenue est adéquate, que les hypothèses émises par le management de SCOR Vie sont globalement raisonnables et cohérentes, et que les résultats du calcul d'Embedded Value ont été produits en accord avec la méthodologie retenue par le management de SCOR Vie et les hypothèses émises.

Les calculs d'Embedded Value se fondent sur de nombreuses hypothèses basées sur l'état des marchés financiers, sur la gestion opérationnelle, la fiscalité, et d'autres facteurs dont la plupart ne sont pas directement sous le contrôle de SCOR Vie. Bien que les hypothèses retenues soient des estimations que SCOR Vie et B&W Deloitte jugent raisonnables, il sera normal de constater un écart entre les hypothèses projetées et la réalisation de celles-ci dans le futur. De telles variations sont susceptibles de modifier significativement la valeur.

Les calculs d'Embedded Value ont été effectués sur la base de projections déterministes. Aussi, il n'a pas été procédé à une valorisation de la valeur temps des options et garanties financières sur la base de méthodes stochastiques.

Calendrier de communication 2005

Résultats du premier semestre 2005 1er septembre 2005

Résultats du troisième trimestre 2005 3 novembre 2005

Certaines informations contenues dans ce communiqué portant sur les projets, objectifs et prévisions de SCOR sont de nature prospective et sont basées sur les hypothèses et prévisions de la direction de SCOR, qui sont fondées sur les informations actuellement à sa disposition. Ces informations de nature prospective sont soumises à des facteurs de risques et d'incertitude et les résultats ou événements réels sont susceptibles de différer sensiblement des informations prospectives fournies. Des précisions sur ces facteurs de risques et d'incertitude sont données dans le rapport annuel de la société.

Pour toute information complémentaire, appeler :

SCOR

Godefroy de Colombe + 33 (0)1 46 98 73 50 – Directeur des Affaires Publiques

Stéphane Le May + 33 (0)1 46 98 70 61 – Responsable Relations Investisseurs